焦点：ＥＣＢ連続利下げか、年末までに4回との見方も　貿易戦争で市場混乱

2025年04月08日（火）17時03分

トランプ米大統領が４月２日発表した「相互関税」など一連の政策で「貿易戦争」が起こり、世界の金融市場は混乱している。これに伴い、欧州中央銀行（ＥＣＢ）が１６、１７の両日開催する理事会で政策金利を追加で引き下げる根拠は固まった。写真はＥＣＢの旗。２０２４年７月、フランクフルトで撮影（２０２５年　ロイター/Jana Rodenbusch）

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[フランクフルト７日ロイター] - トランプ米大統領が２日発表した「相互関税」など一連の政策で「貿易戦争」が起こり、世界の金融市場は混乱している。これに伴い、欧州中央銀行（ＥＣＢ）が１６、１７の両日開催する理事会で政策金利を追加で引き下げる根拠は固まった。従来の予測を超える利下げペース加速論にも追い風が吹いている。

エコノミストらによると、米国が輸入品に課す高関税政策が引き起こすと予想されるユーロ圏景気の減速は、市場のボラティリティによる影響と相まって、ディスインフレ圧力となる可能性が高く、欧州連合（ＥＵ）の対米報復措置により生じるインフレ圧力を上回ると見られている。

市場で現在ほぼ織り込まれているのは、４、６月の理事会での２５ベーシスポイント（ｂｐ）の連続利下げ。さらには年末までの計３回あるいは４回の利下げも視野に入っており、ユーロ圏の市場金利の指標であるドイツ１０年物国債利回り（長期金利）は７日、改めて低下した。１２４０ＧＭＴ時点で３ｂｐ低下し、２．５９％を付けた。ユーロ圏景気の後退とそれに対応する金融緩和強化が織りこまれたためだ。

ＥＣＢの政策メンバーらは、市場混乱の長期的意味について見方は各種各様だが、来週の利下げ決定はほぼ確実な情勢だ。年内に政策金利水準が従来想定をかなり下回る可能性があるが、インフレを再燃させてＥＣＢ目標の２％が危うくなることはないだろう。

市場混乱は深刻で、ユーロ圏の景気後退が現実味を帯びつつある。インフレ率は過去４年間、ＥＣＢ目標を上回ってきたものの、ＥＣＢは経済成長支援に軸足を置く可能性がある。

ピクテ・ウェルスマネジメントのフレデリック・デュクロゼ氏は「先行きの不確実性という一点だけが理由であってもＥＣＢは理事会ごとに利下げを決定する必要がある。長期的に見てインフレ圧力が高まる兆候はない」と指摘した。

ＥＣＢのチポローネ専務理事やフランス銀行（中央銀行）のビルロワドガロー総裁、ギリシャ中銀のストゥルナラス総裁らＥＣＢの有力政策メンバーは、足元の環境下では一段の金融緩和が必要と主張している。インフレ警戒が強い（タカ派）主要メンバーからも反対の声は出ていない。

一部の政策メンバーは非公式の場で、米国による高関税とＥＵの報復関税の影響で２０２５年の域内国内総生産（ＧＤＰ）成長率は０．５％ポイント押し下げられるだけだとするＥＣＢの公式予想に疑問を呈し、その影響はより大きいだろうと主張した。

市場動向を見ると、原油相場が７日に大幅下落した。金も値を下げた。国債は買われて利回りが低下した。長期的なインフレ期待も低下した。これらを一括りで見れば、市場の景気後退懸念がうかがわれる。

しかし、ＥＣＢタカ派の中でもインフレ警戒がさらに強いメンバーらは非公開の場で、ＥＣＢは高関税の応酬が物価を押し上げる影響を過小評価しており、短期的な影響にとどまるという予測も的を外している可能性があると主張する。

こうしたタカ派によると、関税は貿易量の減少に加え、企業がサプライチェーン（供給網）を組み替え、製品やサービスの付加価値創出の流れ（バリューチェーン）を作り直す必要性が出てくることや、コスト上昇をもたらす。これらは全て長期的に基調的なインフレ率の上昇につながり、東西冷戦終結に伴う経済のグローバル化前の数十年間と似た状況だという。

＜危機対応の資金供給も＞

ＥＣＢは長らく、景気対応の主要な政策手段は利下げだと主張してきたが、同時に、市場混乱が全面崩壊へと悪化した場合には、即座に発動可能な非伝統的手段も幅広く備えている。

今後、銀行の融資機能に支障が出る場合のほか、ユーロ圏各国間の国債利回り格差が行き過ぎた水準に広がったり、投資適格債の利回りが急騰したりすれば、ＥＣＢは警戒色を強めることになるだろう。

今回の「貿易戦争」はこれまでの危機と大きく異なる。トランプ氏が今後の展開を決める主導権を握っており、一筆書くだけで混乱を終わらせることも、逆に一段と悪化させることもできるという点だ。

ＩＮＧのエコノミスト、カーステン・ブリゼスキ氏「現在は深刻な調整局面にあり市場崩壊とはなっていないが、今後は全面崩壊に至る可能性もある」と述べた。同氏は全面崩壊の際にＥＣＢが取る手段は「通常の危機対応策に戻ることだろう。例えば、国債購入やＴＬＴＲＯ（貸し出し条件付き長期資金供給オペ）、ＬＴＲＯ（長期資金供給オペ）による流動性供給や、そして恐らくドルスワップ枠の拡大などだ」と予想した。

ＴＬＴＲＯは過去１０年間、銀行に低金利で長期資金を供給し、銀行が実体経済への貸し出しを維持するインセンティブを与えるために実施された。

ＥＣＢはまた、銀行が市場でのドル調達に困った場合に備え米連邦準備理事会（ＦＲＢ）との間で、ドル調達の常設ファシリティを有している。新型コロナウイルスのパンデミック（世界的大流行）の際に同ファシリティを活用し毎営業日に週ベースのターム物オペを実施したことがある。

現時点では、こうした事態の兆候はない。商業銀行は現在２兆８０００億ユーロ（３兆０７００億ドル）の過剰流動性を保有しており、ＥＣＢが７日に市場通知した流動性供給入札（毎営業日実施）ではドル調達を急ぐ需要がなかった。