中央銀行は馬鹿なのか

　ところで、問題は4月末の日銀の追加緩和見送りである。マイナス金利導入で懲りたはずの投資家達が、政策決定前に株価上昇を期待して株を買いまくった。円を売りまくった。しかし、それは見事に日銀に裏切られ、皮算用は損失として実現した。投機家達の読みと日銀の行動は大きくずれた。サプライズどころか、緩和すらなかった。これはなぜか。やはり中央銀行は馬鹿なのか。それとも市場の方が馬鹿なのか。

日銀が動じていない理由

　市場は利口すぎたのである。市場は、当然、追加緩和はあると考えた。なぜなら、物価上昇が日銀の狙い、物価が下落しているから、これまでの追加緩和と同じく何らかの緩和をするはずだ。しかも、するとなればサプライズを演出するからとてつもないことをするだろう。こういうストーリーを作り上げた。同床異夢の日銀と投機家であるが、日銀は物価下落を抑える、自分たちは株価上昇（同時に円安）をもくろむ、それをつなぐのは大規模な金融緩和、というこれまでのロジックを今回の場面に適用すれば、当然緩和に決まっていると考えた。あるいは、そのストーリーは信じられやすいから、そのポジションを作って、緩和が起きたときに、他の投資家に買わせて売りきろうと考えた。しかし、そうはいかなかった。日銀は物価下落を無視したのである。なぜか。

　ここに利害が一致しなくなった理由の二つ目がある。日銀は、物価自体はどうでもいいのだ。そこを投機家達は誤解していたのである。

　厳密に言うと、日銀は物価下落は懸念している。２％も達成したいと思っている。安定したプラスの低インフレ率を実現したいと思っている。しかし、それは手段であって目的ではない。金融緩和の目的は利下げによる景気刺激なのである。そのために、物価の安定が必要であり、デフレ局面、そしてゼロ金利局面では、プラスのインフレ率が必要なのである。名目金利がゼロより下げられないが、実質金利を下げるためには、インフレ率をプラスにすれば良く、それはデフレ局面では正当化される、だからプラスのインフレ率、あわよくば２％で安定するインフレ率が必要なのである。

　さて、現在、金利はどうなっているか。大幅に下がっているのである。マイナス金利は単なる手段、量的緩和とその意味では一緒だが、単なる短期金利のマイナス、しかも銀行が日銀に預けるごく一部だけをマイナスにするだけである。だから、日銀が金融機関を苦しめている、金利を吸い上げている、という批判は当たらない、と日銀は堂々と批判に反論する。そして、長期金利は驚くほど下がっている。量的緩和というリスクを背負いながら日銀自らがバランスシートを汚して打った政策よりも、長期金利とりわけ超長期金利は大幅に下がっている。これ以上、日銀の金利引き下げによる景気刺激という目的を達成した政策はないのである。