焦点：緩い財政再建計画は日銀緩和「前提」の声、市場に遠い出口論

　６月２６日、政府が新たに示す財政健全化計画に対し、市場関係者の多くは、歳出膨張に対する歯止めが「緩い」との見方を示している。日銀本店、２４日撮影（２０１５年　ロイター／Toru Hanai）

［東京　２６日　ロイター］ - 政府が新たに示す財政健全化計画に対し、市場関係者の多くは、歳出膨張に対する歯止めが「緩い」との見方を示している。

一方、政府部内には、財政再建の前提として長期金利の低位安定があるとし、日銀の量的・質的金融緩和（ＱＱＥ）継続に期待を寄せる。

日銀の出口政策に関する決断次第では市場の大きな変動も予想され、日銀の政策判断に対する市場の注目度は一段と高まりそうだ。

＜歳出膨張の歯止め、与党内からも「穴だらけ」の声＞

政府が２２日の経済財政諮問会議に示した経済財政運営の指針となる「骨太の方針」の素案では、財政健全化目標として２０２０年度の基礎的財政収支（プライマリーバランス、ＰＢ）の黒字化を明記しつつも、成長重視による税収増を財政再建の柱とし、明確な歳出削減目標を示さなかった。

その一方、２０１８年度までの３年間に一般歳出の増加を１．６兆円に抑制する目安を盛り込むことを決めた。

ただ、与党内には３年間での目安となったことで、１６年度予算編成を直接的に制約しないとの「解釈」が早速出ており、「穴だらけに見える」との声もある。

＜財政再建の前提、低い長期金利＞

財務省によると、仮に２０１６年度以降に長期金利が想定よりも２％上昇した場合、国債費は同年度に２兆円、１７年度に４．８兆円、１８年度に８兆円も増加。消費増税３％分が吹き飛ぶ計算だ。

日銀によると金利が全年限にわたって１％上昇した場合、金融機関の保有国債に７．５兆円の含み損が発生する。

政府部内では、２０２０年度のＰＢ黒字化を実現するには、長期金利の低位安定が不可欠の条件であり、日銀の量的・質的金融緩和の継続が暗黙の前提になっているとの声が漏れる。

＜市場に根強い「遠い出口」論＞

一方、日銀は２％の物価目標達成に全力を尽くし、安定的に推移するまでＱＱＥを継続すると何回も明言してきた。言い換えれば、安定的に２％の物価で推移していると判断すれば、現行のＱＱＥを停止ないしは修正することになる。

だが、マーケットでは日銀に出口政策に向うフリーハンドはないという突き放した見方が少なくない。みずほ証券・チーフマーケットエコノミストの上野泰也氏は「日銀が急激な緩和縮小で、市場を壊すことは考えられない」と予想。早期の緩和縮小の可能性はないとの立場だ。

また、国内金融機関関係者の１人は「財政再建の着実な進展が予見できる状況にならなければ、国債買い入れの縮小が不測の金利急騰をもたらす恐れがある。財政状況と無関係ではいられない」と述べる。

さらに悲観的な予測もある。日銀に近い関係者は、ＰＢ黒字化が達成できなければ、財政への信認が揺らぎ、長期金利上昇の圧力が高まるだろうと予測。「その際は、長期金利を名目成長率以下に抑えるべく、日銀に対する緩和圧力が高まりかねない」と危惧する。

実際、政府・与党関係者の一部からは、足元で低金利が継続し、円安・株高で市場が安定していることもあり、財政再建を急がず、新規国債発行による景気刺激を優先してもいいのではないか、という主張も出てきた。

だが、こうした動きには「表向き市場は何も変化がないかもしれないが、（市場変動の）マグマはさらに蓄積される」（みずほ証券の上野氏）と警鐘を鳴らす見方も出ている。

＜２％達成時、試される日銀の本音＞

アベノミクスと日銀のＱＱＥは、今後、どのような軌跡をたどるのか。富士通総研エグゼクティブ・フェローの早川英男氏は「悲劇は日銀が２％の物価目標を達成した時に起こる」と指摘する。

その際、市場が財政の持続可能性を信じていなければ、日銀の国債購入中止によって国債価格が急落すると予測。

他方、買い入れを続けても急激な円安とインフレ加速のスパイラルに陥るとし、「市場の大混乱が避けられない」と予測する。

政府がＱＱＥを事実上、不可欠のピースと位置付けていることで、日銀の苦悩が深まりつつある。

さらに不幸なことに、ＱＱＥの成果で２％達成がかなり早く実現することになると、金利上昇圧力が高まって、出口政策に向かわせないようにする政治的な力が働く公算が大きい。

日銀にとって、政府の財政再建計画の中身と市場反応、現実の物価動向という３つの変数の動向が、今後の政策の行方を大きく左右する。黒田東彦総裁率いる日銀は、これから物価目標達成を含めて「胸突き八丁」にさしかかる。

＊見出しを修正しました。

(竹本能文、伊藤純夫　編集：田巻一彦)